[경제] 달러는 ‘횡보 중’이지만, 이 핵심 변수 하나로 언제든 급등할 수 있다

그들의 분석에 따르면, 이 메커니즘은 전형적인 **‘반등 효과’**를 막기 위한 것이다. 즉, 중앙은행이 달러를 매입하고 시중에 페소를 그대로 남겨두면, 그 초과 유동성이 결국 환율을 밀어 올리거나 달러 커버리지 수요를 자극하게 된다. 각종 금융상품을 통한 흡수는 바로 이 경로를 차단하려는 시도라는 설명이다.

IEB 그룹은 여기에 구조적인 신호를 하나 더 덧붙였다. 통화기반이 GDP의 4.1%, 민간 거래성 M2가 **5.7%**에 불과해, **통화 수요 증가에 따른 재화폐화(remonetización)**가 일어날 여지가 크다는 것이다. 다시 말해, 가계와 기업이 더 많은 페소를 보유하려 해도 시스템이 흔들리지 않을 공간이 존재한다는 의미다.

이런 맥락에서 브로커는 BCRA가 1월 들어 이미 약 10억 달러를 매입했다는 점을 강조했다. 핵심은 단순한 숫자가 아니라, **금리·물가·환율의 균형을 깨지 않으면서 이를 지속시키는 ‘금융공학’**에 있다는 설명이다.

외환 공급: 지금 달러를 눌러두는 ‘조합’

GMA 캐피털은 현재 환경이 농업 부문만이 아니라 다양한 경로에서 외환 공급이 유지되고 있다는 점에서 유리하다고 설명했다. 선거 이후 회사채(ON) 발행이 재개되며 약 70억 달러 규모의 발행이 이뤄졌고, 이는 외환시장에 의미 있는 추가 유입을 만들어냈다.

IEB 그룹은 현재의 안정이 세 가지 힘의 결합으로 설명된다고 봤다.
① 높은 금리,
② BCRA의 환율 커버리지 공급,
③ 공식 외환시장에서의 지속적인 달러 공급이다.
이들의 전망에 따르면, 이러한 안정은 향후 몇 주간 이어질 가능성이 크다.

브로커 전문가들은 단기적으로 주목할 세 가지 구체적 요인을 제시했다.
(i) 해외에서 조달한 기업 자금 중 36억 달러가 환전 대기 중이며, 이 가운데 13억 달러는 2026년 상반기에 유입 예정이라는 점,
(ii) 수출 농가의 사전 금융 부채가 관세 인하 이전 수준까지 줄어들며 농업 부문의 달러 수요가 감소한 점,
(iii) 선물·달러 연동 채권을 통한 환율 커버리지 수요가 선거 국면의 절반 수준으로 축소된 점이다.

여기에 IEB 그룹은 중장기 농업 변수도 덧붙였다. 로사리오 상공회의소는 2025/26 시즌 사상 최대 수확을 전망하고 있으며, 이는 공식 외환시장에서 총 365억 달러의 공급 잠재력을 의미한다. 다만 이는 ‘완충 장치’일 뿐, 언제 유입되느냐가 핵심이라고 지적했다.

두 개의 엔진이 달러를 만들고, 두 개의 구멍이 소모한다: 섹터별 지도

무역수지는 견조해 보이지만, GMA 캐피털은 부문별 외환 수지의 비대칭성을 경고했다. 흑자는 소수의 엔진에 의존하는 반면, 경제 전반의 상당 부분은 달러 수요를 키우고 있다는 것이다.

예상대로 농업 부문은 최대 순공급원으로, 최근 12개월 동안 약 357억 달러의 흑자를 기록했다. 다만 이번 사이클에서는 계절성이 약해지고 특정 기간에 유입이 집중되면서, 다음 수확기까지의 여유는 줄어들었다는 점이 다르다고 분석했다.

브로커가 꼽은 가장 큰 변화는 광업과 에너지 부문이다. RIGI의 지원 속에 2025년 에너지 무역수지는 78억1,500만 달러로 사상 최고치를 기록했고, 외환수지 기준 에너지 수출도 148억4,100만 달러로 최대치를 찍었다.

적자 부문을 보면, 제조업은 연간 약 229억 달러의 적자를 기록하며 여전히 달러 수요가 컸다. 그러나 가장 큰 불균형은 다시 한 번 개인 부문에서 나타났는데, 관광·카드 지출·해외 자산 축적 등이 겹치며 약 385억 달러의 순유출이 발생했다. 이는 선거 불확실성의 영향을 크게 받은 결과로 풀이됐다.

핵심 조건: 실질금리가 높지 않으면 달러는 다시 오른다

IEB 그룹은 현재 CCL 달러 수준에서, 자사가 사용하는 두 가지 실질환율(TCR) 측정 방식이 모두 2024년 1월을 기준으로 수렴한다고 밝혔다. 즉, 현재의 달러 수준은 인플레이션을 감안할 때 기술적으로 균형을 이루는 지점이라는 의미다.

다만 이것이 최종적인 균형 환율을 뜻하는 것은 아니라고 선을 그었다. 단지 현재 환율 수준에서 두 지표가 일치한다는 것일 뿐이라는 설명이다.

여기서 **‘달러가 눌려 있는 이유를 설명하는 핵심 조건’**이 등장한다. 동일한 통화 여건에서는 금리와 환율이 반비례 관계를 가지므로, 이 수렴 상태가 유지되려면 실질금리가 현재 수준을 유지해야 한다는 것이다.

IEB 그룹은 유동성 공급이나 통화 수요의 급격한 감소로 금리가 내려갈 경우, 다른 조건이 같다면 달러가 다시 상승 압력을 받을 수 있다고 경고했다. 이는 즉각적인 위협이라기보다는 중·장기적으로 잠재된 리스크로, 현재의 캐리 전략을 당장 무너뜨릴 요인은 아니라는 평가다.

달러 전망: ‘좋은 출구’와 고개 드는 리스크

결론적으로 IEB 그룹은 높은 금리가 유지되고 있다는 사실 자체가 아직 신뢰가 더 쌓일 여지가 있다는 신호라고 봤다. 달러를 움직이지 않으면서 금리를 낮추려면, 통화 수요 증가가 필수적이라는 것이다.

그 증가의 핵심은 첫째 BCRA의 외환보유액 추가 축적, 둘째 노동개혁 등 의회 차원의 제도 개혁 진전이라고 분석했다. 즉, 신뢰와 달러 완충 장치가 더 필요하다는 뜻이다.

GMA 캐피털 역시 이 해석을 보완했다. 단기적으로 외환보유액 증가는 금융계정과 경제 모델에 대한 신뢰, 그리고 **쌍둥이 흑자(재정·무역 흑자)**가 결합되며 뒷받침되고 있다는 것이다.

결국 ‘달러가 눌려 있는 진짜 이유’는 생각보다 단순하다.
빠른 속도의 외환 매입, 부족한 페소 유동성, 높은 실질금리, 그리고 지속적인 달러 공급.
다만 핵심 조건은 변하지 않는다. 페소 수요가 늘지 않은 상태에서 금리를 낮추면, 달러는 더 이상 ‘플랫’하지 않고 다시 움직이기 시작한다.