[경제] 결국 밀레이가 옳았던 걸까? 달러 상승이 인플레이션을 더 일으키지 않았고, 그 가격은 밴드 상한선에서 멀어지고 있다

며칠 전 하비에르 밀레이 대통령은 자신의 소셜미디어에 장문의 글을 올려 통화정책을 재확인하며, 달러 급등이 물가에 전가되지 않을 것이라고 거듭 밝혔다. 그리고 7월 공식 소비자물가지수(IPC) 발표를 몇 시간 앞둔 현재, 현실이 대통령의 주장을 뒷받침해줄 가능성이 있다.

이는 7월 물가상승률이 전월 대비 가속화되긴 했지만, 시장이 예상한 IPC 상승 폭은 달러 급등 폭에 비해 훨씬 완만했으며, 그 주요 원인은 계절적 요인이라고 분석된다.

따라서 정부는 이번 수요일 INDEC가 7월 인플레이션 지표를 발표할 때, 오랜만에 환율 변동성이 물가로 전가되지 않은 상황을 기념할 수 있을 것으로 보인다.

“달러 가격 변동이 물가로 전가되는 현상(passthrough)에 대해 모두가 이야기할 때, 비록 그 주장이 일부 ‘실증적 근거’를 가질 수 있다고 하더라도, 이는 잘못된 것이며 통화이론에 대한 깊은 무지를 드러내는 것”이라고 밀레이 대통령은 며칠 전 강조했다.

그는 이어서 이렇게 덧붙였다.
“경제팀과 일부 소수를 제외한 대다수의 분석가들이 예측을 크게 빗나갔다는 점은 차치하더라도, 정권 교체 이전부터 이어져 온 동일한 분석 오류를 고집하며 계속해서 부진한 성적을 내고 있다는 사실이 놀랍다.”

그리고 자신의 대표적인 어구 중 하나를 인용하며 이렇게 마무리했다.
“인플레이션은 언제나, 어디서나 통화적 현상이다.”

우선, 민간 컨설팅 기관들의 조사 결과는 대통령의 주장에 힘을 실어주는 모습이다.
다음 주 수요일 INDEC가 발표할 소비자물가지수(IPC)를 기다리는 가운데, 자체 측정을 기반으로 한 민간 컨설팅 기관들의 추정에 따르면 7월에는 소폭의 인플레이션 가속이 있었다.

EcoGo와 Orlando J. Ferreres는 1.8% 상승으로, C&T와 Ecolatina는 각각 1.9%와 2% 상승으로 집계했다.

6월의 1.6%에 비해 상승세를 보이긴 했지만, 같은 달 달러 급등 폭과 비교하면 그 차이는 크지 않다. 실제로 7월 공식 환율은 13% 급등했다.

컨설팅 업체 C&T는 “7월에는 예년과 마찬가지로 물가 변동에 계절적 요인이 큰 영향을 미쳤으며, 특히 겨울 방학으로 인한 관광 관련 지출이 정점을 찍었다. 다만 이번에는 채소 가격이 3월 이후 가장 큰 폭으로 상승했다”고 분석했다.

달러 상승의 가격 전가(traslado a precios)는 제한적
C&T는 “7월 가격 흐름이 환율 상승에 의해 크게 영향을 받지 않았다”는 점을 강조했다.

Sailing Inversiones의 분석가들은 “달러 상승에도 가격 전가가 크지 않은 이유는 거시경제가 훨씬 더 정돈된 상태이기 때문”이라며, “재정 흑자와 긴축적인 통화 정책이 기대를 더 안정적으로 고정시켰다. 과거와 달리, 지금은 가격을 올리면 판매량 감소 위험이 커졌다. 특히 소비가 회복세를 이어가는 상황에서는 그 효과가 빠르게 나타난다”고 설명했다.

그리고 이어서 “최근 몇 달간 인플레이션이 하락세를 이어왔다는 점도 가격 결정에 영향을 미친다”고 덧붙였다. 또 현재는 수요 위축 없이 가격을 인상할 수 있는 여지가 많지 않으며, 시장이 더 민감해졌고 기업들도 이를 인지하고 있다고 분석했다. 따라서 과거처럼 ‘혹시 몰라’ 가격을 미리 올려두는 전략은 이제 통하지 않는다고 강조했다.

“앞으로 몇 달간 달러가 질서 있게 움직인다면 가격 전가는 계속 제한적일 것이다. 문제는 급격한 환율 급등이나 투기적 움직임인데, 그런 상황이 없다면 가격에 미치는 영향은 제한적일 것이다. 핵심은 정돈된 거시경제다. 이것이 유지된다면 큰 놀라움은 없을 것이고, 통화 공급 증가 없이 환율이 오르면 가격 전가는 지금처럼 제한적으로 머물 것”이라고 전망했다.

Max Capital 리서치팀도 현재까지 환율 상승에 따른 가격 전가는 제한적이라는 데 동의했다. 다만, 2016~2018년(마지막 명목 기준점 시기)에는 환율 상승 후 3개월 시점에서 약 10%, 6개월 시점에서 약 30%의 가격 전가가 나타났음을 상기시키며, 이번에도 유사한 흐름을 예상했다. 이에 따라 8월 소비자물가지수(CPI)는 월간 약 2.5% 상승, 9월에도 비슷한 변동률을 기록할 것으로 전망했다.

“정부는 수요가 가격을 결정한다고 주장해 왔다(하비에르 밀레이 대통령은 칼 멩거를 일약 스타로 만들었다). 그러나 경제학의 기초 이론은 여전히 유효하다. 가격은 수요뿐만 아니라 공급도 함께 결정한다는 것은 경제학 입문 수업에서 배우는 내용이며, 결국 마셜이 논쟁에서 승리했다”고 한 증권 브로커는 강조했다.

달러, 8월 들어 4% 하락하며 밴드 상단에서 멀어져
8월 초, 하비에르 밀레이 대통령은 파로 재단(Fundación Faro) 강연에서 달러가 하락할 것이라고 발언했는데, 7월의 급등 이후 실제로 그의 예측이 맞아떨어지고 있다. 이번 화요일, 도매시장 달러 환율은 다시 0.3% 하락하며 밴드 상단에서 멀어졌다.

도매시장에서 달러는 1,317.5페소로 내리며 8월 들어 4.1% 하락, 8거래일 연속 하락세를 기록했다. 같은 흐름으로, 공식 소매 환율도 국영은행(Banco Nación)에서 5페소 내려 1,330페소를 기록했다.

이런 상황에서, 시장 관계자들에 따르면 적어도 단기적으로는, 그리고 수요일 오후 예정된 부채 입찰에서 ‘블랙스완’급 돌발 변수가 발생하지 않는 한, 향후 며칠간 달러 가격은 안정세를 유지할 것으로 보인다.

UBA 경제학부 재무학 교수이자 경제학자인 다리오 로시뇰로(Darío Rossignolo)는 iProfesional에 “지준율 인상과 페소 부족으로 인해 더 높은 금리를 용인해야 할 가능성이 크며, 이는 달러 안정을 유지하는 데 도움이 될 것”이라고 밝혔다.

이에 대해 금융자문가이자 컨설팅사 Quaestus 설립자인 나우엘 베르네스(Nahuel Bernues) CFA는 “현재 금리 수준은 달러 상승을 크게 억제하는 요인이라고 본다. 이번 부채 입찰 조건이 이미 확정된 만큼, 정부는 단기 Lecaps의 듀레이션을 다소 연장할 것이다. 아마도, 2차 시장에서 나타나는 수준과 비슷한 금리를 지급하게 될 가능성이 높다”고 덧붙였다.

그는 이어 “따라서 곡선의 단기물(숏엔드)에서 롤오버(갱신)하던 투자자들은 재무부가 설정한 최대 한도 때문에 전액을 롤오버하지 못할 가능성이 높다. 그 초과 페소 자금이 더 장기 Lecaps로 이동할지, 아니면 달러로 갈지는 지켜봐야 한다”고 말했다.